離岸人民幣與在岸人民幣的價差在1月5日下午擴大至1200個基點，這也是8月11日「匯改」以來的最大價差。在這樣的時刻，中國央行將面臨困難的抉擇。
首先，作為一個國際貨幣，兩地價差長期保持在較寬的水平上，這對於加入SDR之後的人民幣來說，無疑是一種尷尬。如果不干預離岸市場，離岸人民幣可能成為「斷線的風箏」，並成為全球市場看待中國的情緒風向標。對離岸人民幣市場坐視不管，可能會出現的結局是，離岸與在岸人民幣出現如A股和H股一般的尷尬局面——即使「滬港通」存在，市場也因為套利機制的不完善而無力彌補兩地的價差。
事實上，央行在某種程度上有意關閉了人民幣市場的兩地套利，比如對於境內企業的大量購匯進行嚴格限制，並嚴查外資銀行的兩地套利。在這樣的狀況下，兩地市場本身就不完善的套利機制被更加嚴格地限制，這在一定程度上鼓舞了離岸市場的狂奔。
第二，如果兩地人民幣市場之間「失聯」，那麼中國將面臨「兩種貨幣」的尷尬。目前，不僅兩地的即期匯率存在相當的價差，兩地的遠期價格以及利率水平均出現異乎尋常的背離。以一年期遠期點數為例，境內的一年期人民幣對美元的遠期點數為1200點，但離岸人民幣對美元的一年掉期點數則達到了將近2300點，兩者之間幾乎存在一倍的差距。這意味著同樣在兩地購匯，一年期的遠期購匯的價差將可能達到2500個基點，即境內在6.64的水平購買一年期的人民幣對美元遠期，而境外市場的價格則達到了將近6.9的水平。而以利率為例，境內市場的人民幣的一個月SHIBOR利率為3%，但境外市場的人民幣利率則為驚人的6%。在某種程度上，央行似乎希望通過保持離岸人民幣的高利率，來提高做空境外人民幣的成本來壓制人民幣的快速貶值，但市場給予了反向的答案——我們看到了人民幣在離岸市場上更快的貶值。
一種貨幣，兩種價格意味著中國在某種程度上放緩了對資本帳戶的開放進程。更加重要的是，兩地價差的長期背離，意味著人民幣貶值預期的強化，並將驅動資本繼續從境內流出。
離岸市場對於在岸市場的打擊，東南亞經濟危機時曾出現過馬來西亞的典型案例。當時，投機者在新加坡的離岸市場上攻擊馬幣，導致馬幣匯率大幅貶值，離岸市場的利率也出現飈升，最終導致大量資本從境內市場流出。馬來西亞最終選擇關閉資本帳戶。時至今日，每當馬幣遭受攻擊，市場都會引用當年的案例，以此來暗示馬來西亞可能會再次選擇關閉資本帳戶——對於任何一個經濟體來說，這樣的記錄會一直壓抑外資對於該市場的興趣。
第三，從目前的狀況來看，人民幣離岸市場開始主導定價權，也將降低人民幣夜盤交易的意義。盤面上，市場仍然在緊盯離岸人民幣的走勢。在岸市場由於受到嚴格監管，因此其價格可以被有效監管，但即使如此，由於離岸市場傳達的明確的人民幣貶值信息，結果是在岸市場上也是清一色的美元買盤。
這樣的狀況來看，短期內我們難以對人民幣的走勢保持樂觀。留給中國央行的問題是，在這樣的狀況下，是否選擇對市場進行干預？
事實上，從過去的一段時間來看，央行一直在改變在兩地市場的操作策略。總體來看，央行的干預規模在減少。從12月開始，央行有意讓在岸人民幣更快貶值，以趕上離岸人民幣的步伐。但結果卻是，離岸人民幣出現了更快的貶值，兩地的價差出現進一步擴大。而從新年開始，央行似乎有意管理在岸價格，在離岸市場則保持退守。結果，兩地的價差開始逼近歷史峰值。
我們認為，央行需要考慮強力干預離岸市場。「兩種貨幣」的尷尬局面將可能造成嚴重的後果，而這樣的價差長期存在，將導致市場對於人民幣匯率政策的誤解和無端猜測，並對市場信心造成不可避免的打擊。
