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風險只是延後 美國加息遲到為中國埋下貨幣陷阱

風險只是延後。美國加息是遲到而非缺席,美元貶值或是美麗陷阱。對於人民幣而言,匯率升值短期固然令人歡樂,但由於貨幣超發的實質未改,通脹持續回升、經濟改善難持續的惡果正在逐漸體現,其實禁不起風吹雨打。

宏觀部分:貨幣的陷阱

一、經濟:改善力度減弱

13月經濟明顯改善。3月製造業PMI創1年新高,主要23城市地產銷量同比接近翻番,上汽集團3月汽車銷量增速從前兩月的1.5%回升至8.2%,6大集團發電耗煤增速降幅縮窄,均指向3月經濟短期改善。

24月改善力度減弱。4月上旬主要26城市地產銷量增速從3月的94%下降至66%,15個二三線城市地產銷量增速亦有明顯回落,反映地產調控的影響正在逐漸體現。4月上旬發電耗煤增速降至-10.4%,遠低於3月的-1.9%,意味著經濟改善的力度或在減弱。

二、物價:通脹繼續回升

1)食品漲幅回落。4月第一周,農業部農產品批發價格環比下跌1.5%,商務部食品價格指數環比上漲0.1%,其中菜價漲幅回落,但豬價繼續上漲。

2)通脹仍趨回升。3月商務部、統計局食品價格環比跌幅分別為-0.6%、-1.9%,預測3月CPI食品價格環比下降1%,3月CPI小幅回升至2.5%。預測4月CPI食品價格環降0.2%,4月CPI小升至2.7%。

3PPI繼續改善。3月港口期貨生資價格環比大漲1.4%,我們預測3月PPI環比大漲0.6%,3月PPI同比降幅縮窄至-4.2%。4月以來港口期貨生資價格環比上漲0.4%,預測4月PPI環比上漲0.2%,4月PPI同比降幅縮窄至-3.8%。

4)通脹風險未降。4月初蔬菜價格小幅回落,但豬價再創新高,國際油價持續上漲,均對CPI形成推升壓力。我們預測上半年CPI仍在3%以內,但下半年CPI存在破3%的風險。

三、流動性:外儲首次回升

1)利率明顯回落。上周銀行間7天回購利率R007大幅降至2.39%,隔夜回購利率R001小降至2%,貨幣利率明顯回落。

3)外儲首次回升。上周美元指數繼續貶值,而人民幣兌美元匯率基本穩定,中間價和即期匯率仍保持在年初以來高位。央行發布3月外匯存底數據,3月新增外儲103億美元,為最近5個月以來的首次增加。

2)央行大幅回籠。上周央行操作逆回購1200億,逆回購到期3950億,淨回籠2750億,將過去三周淨投放的貨幣全部回收。

4)貨幣回歸穩健。上周貨幣利率回落,主要源於央行季末MPA考核的影響消除、以及資金外流的改善。但央行加大了淨回籠力度,意味著貨幣政策仍偏穩健。這背後或主要有以下原因:一是通脹顯著回升,二是貨幣超增、債務風險加大。

四、政策:基建投資加快

1)深化醫療改革。國務院總理李克強4月6日主持召開國務院常務會議,決定實施《裝備製造業標準化和質量提升規劃》,引領中國製造升級;部署推進"網際網路+流通"行動,促進降成本擴內需增就業;確定2016年深化醫藥衛生體制改革重點,讓醫改紅利更多惠及人民群眾。

2)國企改革推進。媒體報導,國有企業員工持股試點的頂層指導文件已經報送國務院,國務院下屬多個部門正在就此文件進行會商,待審議後最終方案將擇機公布。試水或先從子企業開始操作,而不是集團公司。持股對象既不是平均持股,也不是全員持股,可能是「管理層及骨幹員工」,主要採取增資擴股、出資新設等方式。

3)基建投資加快。今年一季度,國家發展改革委批覆審核的項目投資及部署安排的專項建設基金合計8473.07億元,主要集中在交通、水利、能源和高科技領域。

五、海外:美元繼續貶值,日元大幅升值

1)美國加息謹慎,美元繼續貶值。上周美元繼續貶值,上周公布的3月會議紀要顯示,對經濟及通脹前景的看法頗為分歧,但不少人認為4月不該加息,因為阻礙美國經濟增長的「負面因素」只可能會緩慢地減弱,而且通脹仍低於2%的長期目標。此外,大部分美聯儲官員認為,由於海外經濟和金融市場風險增加,因此短期不宜加息。

2)四任美聯儲主席齊聚一堂。前美聯儲主席席沃爾克、格林斯潘、伯南克和耶倫上周聯袂出席座談會。伯南克表示若需要寬鬆政策,美聯儲有其他工具可用;格林斯潘提出在對抗經濟衰退方面,不應該全部由貨幣政策承擔,但對擴張政府債務同樣持謹慎態度;沃克爾稱對於美國當前的經濟狀況並不感到過分擔憂。耶倫稱貨幣政策沒有預設路線,循序漸進地加息依然是合適的。若有必要,美聯儲做好準備調整政策路徑。當利率略高時將縮減資產負債表規模,美聯儲內部存在不同意見是受到鼓勵的。

3)日元連續五日大幅升值。日元兌美元今年以來上漲9.5%,上周更是一度觸及自2014年10月日本央行擴大QE以來的17個月低位107。面對日元瘋漲,近期日本官員紛紛「口頭干預」試圖為日元降溫,強調他們或針對目前的單邊走勢採取「適當行動」。

4)歐央行也在摸著石頭過河。歐洲央行上周四發布的3月會議紀要顯示,委員們在3月份考慮了更大幅度的降息,並且,有跡象顯示利率實際已達到了下限。預計利率仍處於較低水平,但當前階段不考慮進一步降息。25名成員中2位投票反對三月的負利率政策,另有兩位非投票成員也反對。和日本、美國一樣,貨幣政策決策層的分歧在加大,摸著石頭過河的必然結果是政策預期不穩,透明度下降。

債券部分:貨幣利率雖降,債市仍需防守

一、貨幣市場:短期趨松,仍需關注

1)貨幣利率下行。上周央行7天逆回購投放1200億,逆回購到期3950億,全周淨回籠2750億。雖然央行持續回籠資金,但月初資金面仍趨松,上周R007均值大幅下行23BP至2.39%,R001均值下行8BP至2%。

24月流動性仍有壓力。隨著MPA考核結束,大行資金融出意願回歸,貨幣利率顯著下行。但4月流動性仍有壓力,包括MLF到期、財政存款上繳等。而兩會後地方債、國債發行量驟升,銀行資金也更多用於實體經濟,資金面依然取決於貨幣政策。

3)槓桿+通脹,制約放水力度。近期市場對債市槓桿關注度提升,一方面源於理財委外加槓桿趨勢擴大了資金需求,造成貨幣利率潛在波動性擴大;另一方面,也源於經濟短期回暖、通脹預期回升的環境下,對貨幣寬鬆的擔憂。我們認為通脹和高槓桿會制約放水力度,4月以來央行連續回籠資金,貨幣利率中樞難以下降,R007仍將在2%-2.5%區間波動。

責任編輯: 楚天  來源:華爾街見聞 轉載請註明作者、出處並保持完整。

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