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換來地產繁榮的中國居民負債 還剩多少可以加?

居民的大規模舉債撐起了本輪房地產市場的繁榮。雖然我國居民部門槓桿率僅超過50%,看似還有空間,但是居民部門債務占居民可支配收入的比重已達90%,再考慮到凈存款已降至13年初水平,這意味著居民舉債空間並不大了。

過去兩年最令大家津津樂道的無過於中國的房價問題,房地產市場量價齊升,一片火熱繁榮的景象,一二線房價瘋漲被限後,三四線迅速接力,也引發大家幾多歡喜幾多愁。但支撐房地產繁榮的是居民大規模舉債,中國居民部門槓桿率近兩年在迅速飆升。在經歷過瘋狂加槓桿後,居民部門還剩多少負債空間?槓桿的背後存在哪些結構性問題?我們不妨來做一些測算。

1、居民槓桿飆升,換來地產繁榮

中國居民部門債務率飆升速度飛快!如果考慮到長短期貸款、住房公積金貸款,我國居民部門債務佔GDP的比重17年7月已經突破了53%,如果按照當前速度擴張,到2017年底預計將達到56%左右。而在2007年的時候,我國居民部門的債務率還不足20%。美國居民部門債務率從20%提升到50%以上用了接近40年時間,而中國用了不到10年,我國居民部門槓桿率飆升速度之快可見一斑。

居民部門加槓桿,換來了房地產市場的繁榮,是近兩年我國經濟短期回升的主要動力。在去年新增的12.7萬億的銀行表內貸款中,有45%是居民中長期貸款。如果算上住房公積金貸款,居民部門負債去年增加了7.1萬億,今年上半年增加了4萬億,同比多增近7000億。而居民部門加槓桿、房地產市場走強,是近一年半以來經濟回升的主要原因。根據我們的測算,去年房地產相關行業貢獻了35%的經濟增長,而今年上半年雖然有所回落,但貢獻率依然有27%。

2、房貸並未大降,短貸開始飆升

從負債的結構來看,居民貸款中大部分為中長期貸款,並且佔比在過去兩年進一步提升。截至17年7月,包括住房公積金貸款在內的居民中長期貸款規模,從15年初的18萬億激增至31萬億,15和16年分別同比多增了1.17萬億和2.67萬億。中長貸的加速增長也使其在居民負債中的佔比,在短短兩年內從69.6%提高到了74.7%。

居民中長期貸款分為消費性和經營性,主要與購房貸款有關。具體而言,消費性貸款和公積金貸款合計佔了居民中長期貸款的八成以上,相應的經營性貸款比重在14年以來則從17%降至當前的13%。居民消費性中長貸和公積金貸款的最主要用途均是購房,且僅僅個人購房貸款就在居民中長貸中的佔比接近80%。

而個人購房貸款也正是過去兩年居民中長貸快速增長的主要原因。15年下半年開始居民大舉加槓桿買房,新增個人購房貸款佔新增居民中長貸的比重從82%飆升至16年3季度的90%,幾乎撐起全部的居民中長貸,成為驅動居民中長期貸款增長的主要因素。16年下半年起,在嚴厲的限購限貸政策下,新增房貸小幅降低,但17年上半年新增個人購房貸款2.3萬億,絕對規模仍明顯高於16年之前的水平。

但是,居民中長貸高增長已可謂眾所周知,而真正值得關注的是,今年以來居民短期貸款增速也在大幅回升。今年以來,居民新增購房貸款小幅放緩,中長期貸款增速從年初的30%略降到26%,增速仍在高位。但與此同時,居民短期貸款也出現了高增長,今年前7個月從9.6萬億增加到10.6萬億,且連續6個月同比多增1000億以上,相比之下,去年全年的居民短期貸款僅增加6500億元,因此居民短期貸款餘額增速也大幅回升到15%。

短期貸款同樣也分為消費性和經營性。經營性貸款主要用於流動資金周轉、購置更新設備、支付經營場所租金、商用房裝修等生產經營活動,一般與經濟環境有關,並且申請需要具備工商營業執照等資質要求。而消費性貸款的申請限制較少,近幾年居民短期消費性貸款的規模和佔比保持穩步提升,去年就已超過經營性貸款。

也正是因為今年以來消費性貸款爆炸式的增長,才導致居民短期貸款的激增。17年前7個月,居民新增消費性短期貸款1.06萬億,累計同比多增7137億元。而去年全年僅新增消費性短期貸款8305億元。

短期消費性貸款的爆髮式增長同樣可能與地產銷售密不可分。截至今年7月,住宅商品房銷售額累計同比仍有16%,說明地產銷售仍在增長。但由於去年下半年以來銀行房貸額度逐漸受限,部分居民購房貸款或借道短期消費貸款完成,導致居民短貸的高增長。

此外,短貸高增背後可能還有其它幾個原因。第一,近兩年購房開支驟增對居民部門整體消費能力有一定透支,部分居民消費只能依賴貸款來實現。第二,新一代80後、90後、甚至00後居民的消費觀念與老一代有很大不同,借貸消費的意向要更強一些。第三,銀行放貸產品和途徑也在創新,在整體利差處於低位的情況下,有動力投放收益更高的消費信貸,而P2P監管趨嚴也會促使部分消費貸回到銀行系統。

事實上,除了銀行體系提供的貸款,近幾年迅速發展的互聯網金融也增加了居民的負債途徑,而這裡面絕大部分並未顯示在銀行的資產負債表上。例如,P2P平台近幾年異常火熱,其發放的貸款每年都是成倍的增加。而螞蟻“借唄”、騰訊“微粒貸”、京東“金條”,均是基於互聯網金融的按日計息的借貸產品,相當於個人額度30萬以下的短期消費貸款。根據螞蟻金服截至16年4月的數據,“借唄”在短短上線一周年內就發放了494億元的消費貸款。

3、債務近超收入,上升空間有限

那麼我國居民部門進一步加槓桿的空間還有多大呢?我們不妨與美國、日本做個對比。美國居民部門債務佔GDP的比重最高是在2007年,接近100%,但隨著房地產泡沫破滅,居民部門槓桿率逐步下降到了當前79%的水平;當前日本居民部門債務佔GDP的比重也在70%以上。所以與美國、日本相比,我國居民部門槓桿率僅超過50%,看似還有一定的上升空間。

但GDP是一國經濟中各部門的總收入,美國GDP的絕大部分收入分配給了居民部門,但我國居民部門只分配到了GDP的60%左右。所以要衡量居民部門的償債能力,還要考慮收入分配的問題,看居民部門獲得的可支配收入有多少。

如果用居民債務占可支配收入的比重來衡量的話,就會發現我國居民部門加槓桿的空間已經不多了。我國居民部門債務占居民可支配收入的比重從2007年時的不足35%,已經達到了當前的90%。美國的這一比例曾在金融危機前後突破了100%,但危機爆發後迅速下滑,當前也僅是106%;而日本的這一比例從90年代以來基本都低於100%。再考慮到我國居民不僅僅向銀行借貸,還會大量向父母、親戚、朋友借款,而後者這種隱形的槓桿是沒有計算在內的,所以我們這裡的計算實際上低估了居民部門的槓桿率,也更加說明中國居民加槓桿的空間已經不多。

從存貸比的角度來看,居民加槓桿的空間也越來越小。存款可以反映居民的資產和財富狀況,貸款可以反映負債狀況,所以居民存貸比可以衡量舉債和償債能力的變化。從09年以後我國居民的這一比例就在大幅上行,截至今年7月已經達到62%的歷史高點。目前我國居民的存款餘額約68萬億,貸款餘額42萬億,凈存款26萬億,這比16年初30萬億的峰值縮水了16%,已經降至13年初的水平,因此我們預計未來居民舉債空間將會越來越小。

此外,從歷史規律看,居民存、貸款增速之間的關係非常密切,而且貸款增長要滯後於存款的增長,反映的是居民財富增加時會增加負債。但是15年以來,居民存款同比增速並沒有太大變化,而貸款增速卻從15%攀升到了24%,與存款增速脫離。尤其是在今年7月居民貸款再度增長的情況下,居民存款大降7500億,未來居民貸款增速也有向存款增速收斂的趨勢。

4、企業槓桿未降,金融過度繁榮

回顧過去幾年的情況,居民和政府部門槓桿率都在大幅飆升,而最需要去槓桿的企業部門槓桿率卻並沒有下降。中國整體槓桿率偏高的主要原因在於企業部門債務過重,但企業部門去槓桿的效果並不明顯。2015年以來,居民部門的槓桿率從不足40%提升到50%以上,政府部門從43%提高到58%,但居民和政府部門刺激出來的需求改善,並沒有換來企業部門槓桿率的下降,企業部門槓桿率從125%進一步上升到136%,經濟整體槓桿率從208%上升至248%。

根本原因在於金融部門繁榮過度,貨幣持續超發,導致了企業和居民輪番加槓桿。長期來看,必須堅持中性偏緊的貨幣政策,控制貨幣總量,打破剛兌、讓市場出清,同時進一步推動經濟改革,才能提高經濟的運行效率,真正實現經濟去槓桿,經濟也才能健康的運行。

阿波羅網責任編輯:楚天 來源:華爾街見聞 轉載請註明作者、出處並保持完整。

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