今年最大的「流血上市」來了。日前，美國最大的雜貨配送平台Instacart更新了招股書，將IPO目標價設定為26-28美元每股，對應公司總估值約93億美元，相比於上市前的390億美元估值，足足直降297億美元（合2160億元），下降了76%。
Instacart的IPO備受關注，這一方面是因為Instacart曾是全球估值最高的獨角獸之一；還有一個更重要的原因是，自去年以來美國IPO市場基本癱瘓，納斯達克已經有長達20個月沒有重要的獨角獸IPO了，Instacart的IPO被認為是美國資本市場IPO解凍的標誌。
美元進入加息周期之後，美國獨角獸估值普遍大幅下滑，Instacart降估值並不令人意外，但如此之大的折扣還是有些超出預期。尤其是Instacart的業績還相當不錯——招股書顯示，Instacart 2023年上半年收入同比增長31%，且已經扭虧為盈。
因為長時間的市場停滯，目前美國的待上市科技企業大量擠壓，Instacart不惜代價的流血上市很可能標誌著又一個慘烈的「流血上市」時代拉開序幕。
美股今年最大科技IPO，紅杉、A16Z、老虎基金都現身
Instacart成立於2012年，是在線雜貨配送模式最早的開創者。Instacart的所謂在線雜貨配送，簡單來說就是為北美的傳統商超提供兩小時內送貨上門的跑腿服務。在中國，雖然也有過不少創業公司試圖複製Instacart，但都沒有能夠跑通，現在與Instacart的業務最像的應該是各類生鮮電商公司。
在美國，Instacart是在線雜貨配送市場的霸主。招股書顯示，Instacart平台上目前有美國1400多家全國性、區域性以及本地雜貨商店，這些商店合計占到了美國雜貨零售市場份額的85%。2022年，Instacart平台上的總交易額（GTV）達到290億美元，占北美線上雜貨銷售額的75%。
在融資方面，Instacart一直是美國頂級VC的寵兒，在上市前的融資額合計接近27億美元，是標準的矽谷贏家。
Instacart的創始團隊出自亞馬遜，最早由著名的Y Combinator孵化，2012年成立伊始就拿到了紅杉資本領投的A輪，2014年的B輪則是由A16Z領投。另外Coatue、Tiger Global、D1 Capital等知名VC、對沖基金均為Instacart的股東。
招股書顯示，Instacart上市前的最後一輪融資是2021年2月的I輪，融資額2.65億美元，總估值390億美元。該輪融資的投資方以老股東為主，包括紅杉資本、A16Z、D1 Capital等。當時的Instacart正處在輝煌的頂點。新冠疫情發生後，Instacart有一輪爆發式的增長，其用戶數、交易額在2020年分別增長了兩倍和三倍之多，備受市場矚目。2021年中，Instacart曾計劃直接上市（Direct listing，一種不需要發行新股的上市方式），據稱估值超過500億美元，但最終放棄。
然而，進入2022年之後，Instacart儘管業績仍然保持增長（儘管增速相對於疫情期間有所下降），並在2022年下半年成功扭虧為盈，但估值卻在這一年裡掉頭向下。
2022年3月，在沒有新融資的情況下，Instacart宣布主動將公司的估值下調40%至240億美元。
Instacart解釋主動下調估值的目的是：「調整現有員工和新員工的股權激勵價格，以適應當前市場狀況下公司的最新估值。」該年7月，Instacart再次下調公司估值至150億美元。
據The Information在2023年4月份的報導，Instacart再一次在內部下調了公司估值，新的估值約為120億美元。難以想像，短短兩年之內Instacart就把自己的估值削去了270億美元。然而，現在看來Instacart還是保守了，此次IPO 93億美元的估值與120億美元相比又低了20%多。
另外，招股書顯示，Instacart在2020年的H輪融資中估值已經達到137億美元，這意味著自那之後投資Instacart的所有股東都面臨巨額虧損的風險。
估值跌太快，VC/PE市場亟需IPO重新定價
Pitchbook的報告認為，大幅上漲的利率和較低的科技股估值，讓IPO環境陷入了十多年所未見的低迷，這導致大量的待上市公司積壓。自2022年至今，美國有220餘家獲得過VC投資的公司應該上市卻沒有上市。一旦看到市場形勢允許，它們會爭先恐後的啟動IPO。
前面提到，Instacart曾計劃直接上市。直接上市不需要發行新股，因此不需要路演詢價，看起來很適合估值高企的獨角獸們。但這條路已經被早前上市的電動航空公司Surf Air證明行不通。
Surf Air是美國最大的通勤航空營運商，公司致力於實現短途通勤航空的電動化，於7月27日通過直接上市的方式登陸紐交所，設定的參考價是20美元每股，對應市值14億美元。然而，Surf Air上市首日股價就暴跌了84%，收於3美元每股。一個月後，Surf Air繼續下跌至1.1美元，逼近1美元的退市紅線，堪稱今年最慘烈的破發。面對退市危險，Surf Air不得不宣布對關聯公司和內部人士的股票進行交易限制。
可見，在市場形勢不佳的情況下，獨角獸們要想完成上市，只能老老實實把估值降下來，走傳統IPO的道路。從好的方面看，Instacart的上市至少有一個積極作用：讓後期投資者們到底需要接受多少折扣的問題變得更加清晰。
這一輪全球性的科技獨角獸估值下降可以說是驚心動魄。投中網在《老虎基金賣掉了最優質資產》一文提到，2023年的美國VC/PE們都在頭疼怎麼賣資產，人人都在關注老虎基金拍賣資產的進展。
關鍵的問題在於價格。美國S交易經紀平台Zanbato給出的數據是，自2021年底至今，美國S交易價格指數整體跌幅為70%。某些行業的跌幅還要超過這個數，比如加密貨幣賽道跌幅達75%，金融科技跌幅超過80%。因為估值下跌太快，美國S交易市場陷入了難以確定到底什麼是「公平價格」的困局，這為談判增加了難度，導致了一個死結：雖然VC/PE們都在竭力推動退出，但S交易的活躍度卻反而顯著下降。
美國知名的專業S基金Industry Ventures創始人Hans Swildens對媒體表示：「如果IPO市場運轉良好，每個買家和賣家都會感到更加自在。」他解釋道，IPO是一種價格發現機制，當一次IPO發生，它會告訴一級市場和S市場估值應該落在哪裡。
換個角度說，美國VC/PE正面臨這一次估值重構，Instacart的IPO不過是這一進程的一部分。
這裡不妨引用一下凱雷CEO哈維·施瓦茨的發言。他在不久前凱雷的財報會上表示，美國經濟正擺脫已經持續了十餘年的零利率政策，該轉變對企業資本結構和流動性的影響如何，我們當下的了解還很初步。這種情況下，整個行業的投資步伐都被減緩，「我們正處於近代經濟史上最複雜的時期之一」。
