位於北京的中國金融系統龍頭老大中國人民銀行總部大樓
11月30日我在本網站發表本文的上篇之後，12月5日《華爾街日報》也刊登了一篇報導，《中國的巨額隱性債務問題已到緊要關頭》。中國債務問題的嚴重性現在已經引起了華爾街的高度重視；而且，華爾街進一步把視角擴展到了中國金融系統的巨大風險，穆迪投資者服務公司最近下調了對中國的信用評級。由此可見，如何觀察中國經濟的前景，再單純看被官方操作的GDP增長率，已經變成十分幼稚的眼光了；而穿透中國潛在金融危機的本質，才是了解當下中國問題的關鍵所在。
一、聚焦金融部門
金融系統包括商業銀行、專業銀行以及非銀行金融機構。中國的商業銀行分國內銀行和外資銀行。國內銀行的主力是大型國有商業銀行，如工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行、郵政儲蓄銀行和交通銀行；此外還有一些規模較小的股份制銀行，其中排名在前的是招商銀行、浦發銀行、中信銀行、光大銀行等，還有一批城市銀行和農村商業銀行。
在中國開設過業務的外資銀行曾達到47家，主要是美國的花旗銀行、摩根·斯丹利和摩根·大通銀行，香港的渣打銀行，英國的滙豐銀行，日本的三井住友銀行和三菱東京聯合銀行等，台灣有12家銀行在中國開辦業務。花旗銀行曾經多年來在中國開展高端客戶服務（理財帳戶開戶需50萬元人民幣起跳），去年底花旗已關閉中國的個人銀行業務。今年12月8日《華爾街日報》刊登消息指出，華爾街金融機構已大幅減少對華投資。
非銀行金融機構包括保險、公募基金、私募基金、信託、證券、保險、融資租賃等機構以及財務公司等。其中也有一些外資機構，比如著名的美國先鋒領航集團(Vanguard)，其全球資產管理規模超過6萬億美元，相當於中國前十名基金公司管理資產總和的六倍。這家曾活躍在中國公募基金市場上的機構最近決定，把已經收縮得很小的上海辦事處關閉，退出中國。過去十年，面向中國市場的外企私募股權基金平均每年募資近一千億美元，而今年這些基金僅募資43.5億美元，業務大幅度萎縮。
金融部門是國民經濟的「心臟」，它不斷為各行各業「輸送血液」；然而，六年前上海證券交易所發布研究報告提出，要警惕中國經濟的過度金融化。其背景是，中國的金融部門正在「脫實向虛」，走在不健康的擴張道路上，導致中國的經濟重心逐漸從產業部門轉移到金融部門。中國金融業增加值占GDP的比重，從上個世紀八十年代末金融業不發達時代的1.9%，快速上升到了現在的8.3%，這意味著金融風險的來臨。
二、金融部門的債務風險迅速升高
中國的銀行是和政權的存亡綁在一起的，中共會不擇手段地不讓銀行破產。實際上，中國的金融系統是中共最後的經濟「救命藥」，財政的債務主要靠銀行認購地方政府的債券，國有企業的壞帳靠銀行消化；而銀行唯一靠的就是政府信用，中國的民眾傾向於相信政府不會讓國有銀行垮掉。正因為如此，為了維持銀行業的聲譽，銀行奉命不得公布真實的壞帳數目，也不會如實減記銀行的資產。所以，中國的金融部門之債務是個黑箱，沒辦法準確算出來；也就是說，各家銀行，主要指大型銀行，它們的債務到底是多少，無法按帳面數據來判斷。
今年11月23日中國的全國人大常委會公布了《對2022年度國有資產管理情況綜合報告和2022年度金融企業國有資產管理情況專項報告的意見和建議》。這份官方文件指出，中國金融業增加值占GDP的比重已明顯超過了歐盟的3.9%，也超過了經濟合作與發展組織（OECD）成員國的4.9%；中國金融業規模巨大，但淨資產收益率、不良貸款率、資本充足率等重要指標存在問題，資本金補充渠道不通，上市國有金融企業的股價普遍跌破每股淨資產價值。因此，全國人大常委會要求，現在要建立重點領域金融風險識別、預警和應急處置機制。
全國人大是中國憲法上的「國家最高權力機關」，但在中共的政治體制中，它實際上是中央領導者手中的「橡皮圖章」。全國人大既沒有真正的權力，也沒有真正監督政府的資格；它唯一的任務就是，為中共領導者交代下來的文件走一個「議政」的過場，然後蓋上一個「奉旨照准」的「圖章」。因此，全國人大的公開文件中，對政府行政之弊，從來都是用溫柔的語詞「撓痒痒」。當這樣的文件開始質疑金融風險的時候，自然就意味著金融風險已經在「叩門」了。
雖然國際金融界無法了解中國金融部門債務黑箱的狀況，但還是憑種種訊號看出了一些端倪。最近，國際信貸評級機構穆迪嗅到了中國金融風險的味道，於是將中國的主權信貸評級由「穩定」降至「負面」，同時將八家中國的重要銀行之信貸評級由「穩定」降至「負面」，這八家銀行包括農業銀行、中國銀行、建設銀行、工商銀行及郵政儲蓄銀行等五大國有商業銀行，以及農業發展銀行、國家開發銀行及進出口銀行這三家政策性銀行。這種負面評價標誌著，中國的金融部門潛在的風險正在顯性化。
三、中國的金融「大鍋飯」體制
自由經濟國家的讀者不容易了解中國的金融制度，他們往往用自由經濟之下私營銀行的管理運作體制去看待中國的銀行。其實，中國的金融體制與自由經濟國家實在是天差地別的。如果說，中國的經濟改革曾經改變了共產黨傳統的計劃經濟，那麼，共產黨傳統的金融「大鍋飯」體制，其實質則沒有多少改變。
在共產黨制度下，政府是把銀行當「ATM（Automated teller machine）」來用的，財政沒錢了，國有企業虧損了，一律都是靠銀行用貸款來餵養的。中國改革之前，國民經濟當中的資金，八成由國有企業和財政來掌控；民眾非常貧困，1978年人均新增儲蓄存款只有5元錢，因此，銀行能運用的居民儲蓄非常少。在這種狀況下，銀行實際上主要靠國有企業的存款和財政存款來維持經營，它服務的對象也主要是國有企業，所以銀行實際上不過是財政和國有企業的「出納」。
中國開始經濟改革以後，財政能控制的資金占國民經濟的比重越來越小，而隨著民眾收入的增加和購買耐用消費品的需要，銀行的資金來源逐漸轉變成主要依靠民眾的存款，銀行也替代財政而成為經濟成長的推手。但是，八十年代和九十年代前半期，國有企業依然占據中國經濟的絕大部分江山，而國有企業依賴國有銀行貸款來維持運轉的局面並未改變。
由於地方政府可以影響國有銀行在各地的分行、支行，銀行不能拒絕國有企業無窮盡的貸款需要，國營企業則把銀行貸款看成是「政府撥款」。因此，雖然銀行的很大一部分資金來源變成了居民的私人存款，可是銀行貸款仍然是面向國有企業的「大鍋飯」機制。這就為中國的銀行體制埋下了一個致命的「地雷」，一旦銀行被國有企業掏空了，銀行的巨額壞帳就必然動搖金融部門的安全，誘發金融危機。
四、中國銀行業的第一次危機
當前中國面臨的潛在金融危機其實是改革以來的第二次，而第一次發生在1996年。
上個世紀九十年代前半期，城鎮就業者中86%是國有部門和具有國有部門特徵的集體企業員工。中共為了政治穩定，試圖穩定國有經濟，為此江澤民提出了「安定團結貸款」這個金融方針，即為了穩定城市的國有企業，要無條件地為國有企業提供它需要的銀行貸款。然而，國有部門的效率卻持續下降，當金融資源里國有部門占用份額占八成時，這個部門對GDP的貢獻只有四成多。這代表著國有部門的生存靠的是「汲取」國民經濟資源，同時國有部門負債纍纍，越來越多的國企開始向銀行「打白條」，即不僅不再償還貸款，連利息也不再支付。從1979年到1994年，國有部門的淨資產率（equity rate）從76%降到25%，1994年12萬個國有企業的資產負債率達到了83%。
在中共的這種經濟政策之下，當時金融系統進入了危機狀態，四大銀行貸款的兩成已成壞帳，若加上逾期呆滯貸款，貸款總額的七成實際上已淪為無法歸還的爛帳。1991年四大銀行的呆帳約4,300億元，而同期這些銀行的資本金只有1,500多億，銀行系統已嚴重地資不抵債。1994年中國銀行業出現了歷史上第一次嚴重的全面虧損，銀行的資金平衡表上出現了歷史上首次的自有資本減少，也就是銀行的自有資本快要被國有企業吞噬殆盡。
當時中國銀行業的不良貸款比例是已開發國家商業銀行的10到15倍，而壞帳準備金幾乎為零。面對這種危險局面，中共在1997年不得不採取了激進的國企全面私有化方針，目的是為銀行系統「止血」。當局掩蓋私有化的詞語是國企「改制」，至於改成什麼所有制，則故意避而不談。
朱鎔基1997下半年開始全面推行國企「改制」（即私有化），把十多萬家國有工業企業的絕大多數都作為「包袱」甩掉，迫使幾千萬「全民所有制」職工低補償或無補償下崗，藉此讓中小企業私有化，同時讓大型國企上市、實行部分私有化。
五、國企私有化暫時救了中共
在中國的國企私有化過程中，當局讓國有企業的廠長經理和地方政府官員充當「改制」和裁員下崗的操作者，同時也把私有化可能產生的社會不滿和憤怒，從政府身上轉移到了國企的廠長經理身上。當然，國企的廠長經理們不會白白當「替罪羊」。國有私有化，企業都賣給誰？事實上，國企廠長經理們的家庭積蓄根本無法滿足收購企業所需要的百萬、千萬、甚至上億元的資金需要，而外資在國企私有化過程中的作用微乎其微。
在這種情況下，朱鎔基鼓勵國企的廠長經理們使用非法手段，搖身一變而成為各自企業的新老闆。近百萬國企管理者用企業作擔保，從銀行借款，「購買」了自己主管企業的國有財產，把企業註冊在本人或家族成員名下；然後以企業所有者的身份，動用企業公款，歸還他們私人購買企業的貸款。此外，許多國企管理者逼迫員工購買企業的部分股份，職工為保住飯碗，只能拿出家庭儲蓄來購買本企業的股份；但普通職工擁有股份後，企業管理層並不許職工股東過問企業經營和資產轉讓，等於讓職工出資幫企業管理層獲取企業的所有權。同時，當局縱容紅色權貴家庭的妻子兒女，利用關係網幫助大國有企業獲准上市，以此無償獲得上市公司的股份，然後通過抬高股價大獲其利。
中國1996年有11萬家國有工業企業，2008年底只剩不到1萬家，其中還包括已實行部分私有化、但政府仍控股的大型國企。中國的私有化分為兩個階段。第一階段是中小國企的私有化，從1997年下半年到2001年，歷時4年。究竟誰成了國企「改制」後的新老闆？據世界銀行等國際組織所做的兩個全國性抽樣調查，大約50%到60%的國企都變成企業管理層私人擁有；約四分之一的企業的買主來自國內其他行業的投資者，其中外資所占份額不足2%；由管理層和職工共同私有化的僅占一成。
朱鎔基推動私有化的時候，中國正急於加入WTO，以擴大出口。WTO接納中國的前提是，中國必須取消計劃經濟並實行國企私有化。因此，中共當時為了向世界銀行等國際組織提供中國私有化進展狀況的資料，為中國加入WTO鋪路，特別准許境外研究人員對國企私有化做調查，因此，中國國企私有化的結果早已在國際社會公開。但當局在國內對私有化真相掩耳盜鈴，不許國內媒體報導私有化的結果，也禁止國內學者研究這個專題。
此後中共迎來了外資湧入的高潮，外企幫助中國的銀行把壞帳打包處理，度過了中國銀行業的第一次危機；同時，藉助大規模出口和「世界工廠」的形成，中國經歷了經濟繁榮的二十年。
六、中國銀行業的第二次危機
國企私有化確實幫銀行從此甩掉了為中小型國企「輸血」的任務，但並沒改變大型國企「汲取」金融資源的運行特徵。不僅如此，地方政府為了通過開發房地產賺錢，發行了大量債券，大部分讓銀行認購，因此，2010年開始，各級地方政府都加入了從銀行「吸血」的行列。中國的金融「大鍋飯」體制並沒被改變，相反卻成了地方政府賴以生存的「生命線」。連民營的房地產企業也學會了吃金融「大鍋飯」，最終引發了大型房地產公司接連爆雷，戳破了房地產泡沫。
房地產泡沫破滅之後，地方政府的巨額債務、國企和民企的巨額貸款壞帳，再加上民眾無法歸還的大量貸款，最後都把壓力集中到銀行系統，導出了中國改革以來的第二次金融危機。本文提出的「債毀中國」現象，從根本上講，就是共產黨統治下吃金融「大鍋飯」的結果。中共為了控制金融資源，只讓銀行上市圈錢，卻把大一點的銀行之主要所有權掌控在自己手裡，結果中國的第二次金融危機，與第一次金融危機一樣，仍然構成了政權的危機。
2023年10月底全國金融機構帳面上的貸款是235萬億，承購債券是64萬億，合起來是300萬億。目前官方承認的壞帳率是1.8%，實際上，因為地方政府的債券很大一部分還不了，僅僅按地方政府債券的壞帳率50%，企業貸款的壞帳率為10%來計算，金融部門的壞帳就有56萬億。
如果把中央和地方政府的債務114萬億，加上國有非金融企業的債務220萬億，再加上金融系統的最低債務56萬億，合起來就是390萬億，將近400兆。這個數字是中國GDP的3倍多。假如把中國比喻成一家中共控制的大公司，營業額是每年120萬億，負債則高達400萬億，這家公司是不是已經快要破產了？
七、重新審視中國的債務
我估計的中國債務，比國際貨幣基金組織公布的計算結果要高很多。IMF預測的中國負債占GDP的比重似乎不算高，比美國和日本的這個數值低一些。但是，IMF的統計有三個錯誤。第一，IMF低估了中國地方政府的隱性債務；第二，IMF的計算排除了國有非金融企業的巨額債務，而國有企業以其政府背景、向銀行大量借的不會歸還的貸款，其實也是中共的政府債務；第三，IMF的計算完全沒考慮中國的國有金融系統的巨額壞帳。
由於美國和日本都沒有中國的這三種狀況，所以美國和日本的負債占GDP的比重，其實與中國並沒有可比性。中國的負債占GDP的比例實際上早已是世界第一，而且是美國的兩倍多。
此外，中國的大量國際債務是不能用人民幣償還的，因為人民幣不是硬通貨。而中國三萬億美元的外匯存底，除了要償還外債，還要應付數萬億美元外企投資（包括直接投資和金融投資）匯出盈利和撤回投資的需要。單從這個角度看，中共的債務危機就很難化解了。
那中共能象度過第一次銀行業危機那樣，再一次把國企私有化，從而化險為夷嗎？私有化靠私營企業的實力，美國和日本的私營企業都是世界級大公司，主導著本國經濟和國際經濟；但中國的私營企業除了房地產公司之外，大部分都是小公司，完全沒辦法把國有的巨無霸公司民營化。一句話，此路不通。
中共的第一次銀行業危機是靠美國幫忙解決的，而這一次銀行業危機就沒有美國幫忙了。地球上只有一個WTO，中共無法再找到另一個脫身危機的外助。其實，中共的第一次銀行業危機，美國是不知道底細的，糊裡糊塗地幫了忙；而這第二次「債毀中國」，美國的華爾街已經比較了解中國經濟的真實狀況了，當然不會再上當。《華爾街日報》發表的文章就是一個信號，這篇報導的標題是，《「不碰中國」的投資戰略行之有效》。
（文章只代表特約評論員個人的立場和觀點）
