美中關稅戰最激烈的4月，銀行為規避風險，對實體經濟幾乎斷貸了，讓企業自生自滅。圖為中共央行
美中關稅戰4月開打，其對中國經濟影響有多大影響？說法很多。但從中共當局發布的最新金融數據來看，4月份中國經濟動向之糟糕，甚至可說冰火兩重天。本文試說三點。
其一，4月社會融資規模增量斷崖式下降，銀行對實體經濟幾乎斷貸
根據中共央行數據，2025年一季度社會融資規模增量累計為15.18萬億元人民幣，比上年同期多2.37萬億元，平均每個月社融5.06萬億；但4月份，斷崖式下跌，僅僅1.04萬億。
表1：2025年4月社會融資存量數據
單位：萬億人民幣
社融規模存量
政府債券餘額
實體經濟人民幣貸款餘額
實體經濟外幣貸款餘額
企業債券餘額
非金融企業境內股票餘額
3月末
422.96
84.96
262.18
1.19
32.59
11.82
4月末
424.0
85.93
262.27
1.18
32.8
11.86
4月增
1.04
0.97
0.09
-0.01
0.21
0.04
數據來源：中共央行
更嚴重的問題是，4月份這1.04萬億社融增量，主要靠發政府債券（0.97萬億）。而對實體經濟人民幣貸款，增量僅僅900億，對實體經濟外幣貸款的增量還是負數，（折合人民幣）減少了100億。此外，實體經濟通過金融機構表外的三項融資——即委託貸款、信託貸款和未貼現的銀行承兌匯票，4月份的增量為-0.28萬億。
也就是說，在美中關稅戰最激烈的4月，銀行為規避風險，對實體經濟幾乎斷貸了，讓企業自生自滅。
其二，4月人民幣存款減少，住戶存款和非金融企業存款分別驟減1.3萬億，流入「金融黑洞」和（或）不再信任金融系統、手持現金過冬
央行月度金融統計數據報告顯示（見表2）：2025年一季度，人民幣存款增加12.99萬億元，其中住戶存款增加9.22萬億元，非金融企業存款增加1.74萬億元；但前四個月，人民幣存款增加12.55萬億元，其中住戶存款增加7.83萬億元，非金融企業存款增加4103億元。
也就是說，僅僅4月一個月里，人民幣存款就由增變減（減少0.44萬億），驅動因素有二：住戶存款驟降1.39萬億，非金融企業存款驟降1.33萬億。（固然，2024年4月，人民幣存款單月減少3.92萬億元，創下歷史紀錄，但其中居民存款同比多減6500億元，並非主導因素。）
此外，一季度外幣存款增加1069億美元，前四個月外幣存款增加1053億美元；據此測算，4月分外幣存款減少16億美元。
表2：2025年4月存款增量數據
單位：萬億人民幣
人民幣存款
其中：住戶
其中：非金融企業
其中：財政性
其中：非銀行業金融機構
備註
3月末
12.99
9.22
1.74
0.8190
0.3090
4月末
12.55
7.83
0.4103
1.19
1.88
4月增
-0.44
-1.39
-1.3297
0.371
1.571
數據來源：中共央行
一季度，中國金融市場火爆，諸如理財產品存續規模暴漲2.34萬億元，國債認購量同比激增47%，貨幣基金出現單日申購限額被「買爆」的奇觀。
可詭異的是，如一些評論所說，4月金融市場平平。那些從銀行流出的存款，既沒變成商場裡的新手機，也沒化作售樓處的首付款，甚至沒流向嗷嗷待哺的小微企業。
錢去哪了？流入「金融黑洞」（即在金融系統中空轉）和（或）不再信任金融系統、手持現金過冬。這才是中國金融系統的危險之處。這也使得中共的現行貨幣政策成事不足敗事有餘。
其三，4月新變化，美國關稅戰只是催化劑，更有其歷史因素：從社融結構來看，企業融資處境在顯著惡化中
中國經濟早在2008年就已經走下坡路了。2012年末習近平上台後，為維持中國經濟的中高增速（官方數據意義上的），更加借力於貨幣政策和財政政策，實施大規模社會融資。
從表3可見，2014至2018年，每年的社融規模都在20萬億以內；2019年美中關稅戰效果凸顯，社融規模較2018年增加1/3至25萬億多；2020年以來，疫情突起，年度社融規模更躍過30萬億大關，2024年社融規模較2014年幾乎翻番了。
表3：2017—2025年社會融資規模增量
單位：萬億人民幣
社融規模增量
實體經濟
人民幣貸款
實體經濟
外幣貸款
政府債券淨融資
企業債券
淨融資
非金融企業
境內股票融資
2025*
16.34
9.78
-0.1098
4.85
0.7591
0.1353
2024
32.26
17.05
-0.3916
11.3
1.91
0.2900
2023
35.59
22.22
-0.2206
9.6
1.63
0.7931
2022
32.01
20.91
-0.5254
7.12
2.05
1.18
2021
31.35
19.94
0.1715
7.02
3.29
1.24
2020
34.86
20.03
0.1450
8.34
4.45
0.8923
2019
25.58
16.88
-0.1275
4.72
3.24
0.3479
2018
19.26
15.67
-0.4201
1.79*
2.48
0.3606
2017
19.44
13.84
0.0018
——
0.4495
0.8734
2016
17.8
12.44
-0.5640
——
3
1.24
2015
15.41
11.27
-0.6427
——
2.94
0.7604
2014
16.46
——
2.43
0.4350
註：2025*為2025年前4月；1.79*為地方政府專項債券淨融資
數據來源：中共央行
不過，同期，社融結構也發生了巨大變化。
（一）雖然中共一再講要支持實體經濟，但2014年末對實體經濟發放的人民幣貸款餘額占同期社會融資規模存量的66.3%，到2024年卻下降到61.8%，10年下降了4.5個百分點。
（二）中共巨額外匯在手，但對企業的外幣貸款卻在緊縮。2014年對實體經濟發放的外幣貸款折合人民幣餘額為3.47萬億元，到2024年卻只有1.29萬億元，2025年前四個月外幣貸款減少88億美元。
（三）中國股市融資不發達。2014年，非金融企業境內股票餘額為3.80萬億元，占當年社融規模的比例為3.1%；10年之後，非金融企業境內股票餘額為11.72萬億元，占比卻降至2.9%。每年的融資額，從2014年的4350億，波動中兩度上升至1.24萬億的峰值（2016年、2021年），但2022年起持續下降，2024年只有1353億了。
（四）政府債券發行異峰突起。前些年沒有數據。2024年末政府債券餘額為81.09萬億元，在社融中的占比為19.9%；2025年4月末升至20.3%。每年的政府債券淨融資，從2014年的4.72萬億，漲至2024年的11.3萬億。
（五）債券市場中企業融資的弱化。2014年，企業債券餘額為11.69萬億元，在社融中的占比為9.5%；2024年，企業債券餘額為32.3萬億元，占比卻下降到7.9%。每年的企業債券淨融資，2014年為2.43萬億，波動中攀升至2020年峰值4.45萬億，之後下降至2024年的1.91萬億。
更嚴重的問題是，企業債主要以城投債為主、國企為主。據華福證券研報數據，民企債存續規模占比僅為3.94%；甚至，民企淨融資規模連續多年為負，2021—2023三年約負6000億。
（六）銀行表外融資占比下降。社會融資中，首先是人民幣貸款，占比超過一半；其次，是實體經濟通過金融機構表外的融資，主要有委託貸款、信託貸款和未貼現的銀行承兌匯票。這三項，2014年合計餘額為21.44萬億，在社融中占比17.5%。表外融資風險很大。十年之間，中共的政策從支持轉為抑制。到2024年，三項餘額合計下降至17.66萬億，占比降至4.3%。
總的來說，企業在股市融資、債市融資都受擠壓的情況下，表外融資也大大收緊，企業（尤其是民企）融資的處境日益艱難。
結語
上述4月中國經濟的新變化，是短暫的波動，還是中國經濟大衰退的轉折點？這還需要繼續觀察。但是，2022年大盤動搖以來，中國經濟的總體走向越來越令人憂慮。
