縱觀全球歷史上幾次重大的房地產泡沫事件，我們可以得出以下幾點啟示：
1）房地產是周期之母。從對經濟增長的帶動看，無論在開發中國家，還是在已開發國家，房地產業在宏觀經濟中都起到了至關重要的作用。每次經濟繁榮多與房地產帶動的消費投資有關，而每次經濟衰退則多與房地產去泡沫有關，比如1991年前後的日本、1998年前後的東南亞、2008年前後的美國。從財富效應看，在典型國家，房地產市值一般是年度GDP的2-3倍，是可變價格財富總量的50%，這是股市、債市、商品市場、收藏品市場等其他資產市場遠遠不能比擬的。以日本為例，1990年日本全部房地產市值是美國的5倍，是全球股市總市值的2倍，僅東京都的地價就相當於美國全國的土地價格。以中國為例，房地產投資占全社會固定資產投資的四分之一，房地產相關投資占近一半，全國房地產市值約250萬億元，是2015年GDP的4倍左右，是股市市值的6倍。
2）十次危機九次地產。由於房地產是周期之母，對經濟增長和財富效應有巨大的影響，而且又是典型的高槓桿部門，因此全球歷史上大的經濟危機多與房地產有關，比如，1929年大蕭條跟房地產泡沫破裂及隨後的銀行業危機有關，1991年日本房地產崩盤後陷入失落的二十年，1998年東南亞房地產泡沫破裂後多數經濟體落入中等收入陷阱，2008年美國次貸危機至今全球仍未走出陰影。反觀美國1987年股災、中國2015年股災，對經濟的影響則要小很多。
3）歷次房地產泡沫的形成在一開始都有經濟增長、城鎮化、居民收入等基本面支撐。商品房需求包括居住需求和投機需求，居住需求主要跟城鎮化、居民收入、人口結構等有關，它反應了商品房的商品屬性，投機需求主要跟貨幣投放和低利率有關，它反應了商品房的金融屬性。大多數房地產泡沫一開始都有基本面支撐，比如1923-1925年美國佛羅里達州房地產泡沫一開始跟美國經濟的一戰景氣和旅遊興盛有關，1986-1991年日本房地產泡沫一開始跟日本經濟成功轉型和長期繁榮有關，1991-1996年東南亞房地產泡沫一開始跟「亞洲經濟奇蹟」和快速城鎮化有關。
4）雖然時代和國別不同，但歷次房地產泡沫走向瘋狂則無一例外受到流動性過剩和低利率的刺激。由於房地產是典型的高槓桿部門（無論需求端的居民抵押貸還是供給端的房企開發貸），因此房市對流動性和利率極其敏感，流動性過剩和低利率將大大增加房地產的投機需求和金融屬性，並脫離居民收入、城鎮化等基本面。1985年日本簽訂「廣場協議」後為了避免日元升值對國內經濟的負面影響而持續大幅降息，1991-1996年東南亞經濟體在金融自由化下國際資本大幅流入，2000年美國網絡泡沫破裂以後為了刺激經濟持續大幅降息。中國2008年以來有三波房地產周期回升，2009、2012、2014-2016，除了經濟中高速增長、快速城鎮化等基本面支撐外，每次都跟貨幣超發和低利率有關，2014-2016年這波尤為明顯，在經濟衰退背景下主要靠貨幣刺激。
5）政府支持、金融自由化、金融監管缺位、銀行放貸失控等起到了推波助瀾、火上澆油的作用。政府經常基於發展經濟目的刺激房地產，1923年前後佛羅里達州政府大舉興辦基礎設施以吸引旅遊者和投資者，1985年後日本政府主動降息以刺激內需，1992年海南設立特區後鼓勵開發，2001年小布希政府實施「居者有其屋」計劃。金融自由化和金融監管缺位使得過多貨幣流入房地產，1986年前後日本加快金融自由化和放開公司發債融資，1992-1993年海南的政府、銀行、開發商結成了緊密的鐵三角，1991-1996年東南亞國家加快了資本帳戶開放導致大量國際資本流入，2001-2007年美國影子銀行興起導致過度金融創新。由於房地產的高槓桿屬性，銀行放貸失控火上澆油，房價上漲抵押物升值會進一步助推銀行加大放貸，甚至主動說服客戶抵押貸、零首付、放槓桿，在歷次房地產泡沫中銀行業都深陷其中，從而導致房地產泡沫危機既是金融危機也是經濟危機。
6）雖然時代和國別不同，但歷次房地產泡沫崩潰都跟貨幣收緊和加息有關。風險是漲出來的，泡沫越大破裂的可能性越大、調整也越深。日本央行從1989年開始連續5次加息，並限制對房地產貸款和打擊土地投機，1991年日本房地產泡沫破裂。1993年6月23日，朱鎔基講話宣布終止房地產公司上市、全面控制銀行資金進入房地產業，24日國務院發布《關於當前經濟情況和加強宏觀調控意見》，海南房地產泡沫應聲破裂。1997年東南亞經濟體匯率崩盤，國際資本大舉撤出，房地產泡沫破裂。美聯儲從2004年6月起兩年內連續17次調高聯邦基金利率，2007年次貸違約大幅增加，2008年次貸危機全面爆發。
7）如果缺乏人口、城鎮化等基本面支持，房地產泡沫破裂後調整恢復時間更長。日本房地產在1974和1991年出現過兩輪泡沫，1974年前後的第一次調整幅度小、恢復力強，原因在於經濟中速增長、城市化空間、適齡購房人口數量維持高位等提供了基本面支撐；但是，1991年前後的第二次調整幅度大、持續時間長，原因在於經濟長期低速增長、城市化進程接近尾聲、人口老齡化等。2008年美國房地產泡沫破裂以後沒有像日本一樣陷入失去的二十年，而是房價再創新高，主要是因為美國開放的移民政策、健康的人口年齡結構、富有彈性和活力的市場經濟與創新機制等。
8）每次房地產泡沫崩盤，影響大而深遠。1926-1929年房地產泡沫破裂及銀行業危機引發的大蕭條從金融危機、經濟危機、社會危機、政治危機最終升級成軍事危機，對人類社會造成了毀滅性的打擊。1991年日本房地產崩盤後陷入失落的二十年，經濟低迷、不良高企、居民財富縮水、長期通縮。1993年海南房地產泡沫破裂後，不得不長期處置爛尾樓和不良貸款，當地經濟長期低迷。2008年次貸危機至今已近9年，美國經濟經過3輪QE和零利率才開始走出衰退，而歐洲日本經濟即使推出QQE和負利率仍處於低谷，中國經濟從此告別了高增長時代，拉美、澳大利亞等資源國家則經濟大幅回落並陷入長期低迷，至今，次貸危機對全球的影響仍未完全消除。
9）當前中國房地產呈泡沫跡象，主要是貨幣現象，未來房價走勢三種前景。2014-2016年在經濟衰退背景下，貨幣超發和低利率刺激了新一輪房價地價暴漲，絕對房價已經偏高，全球前12大高房價城市中國作為開發中國家占了4席（香港、深圳、上海、北京），地王頻出，居民恐慌性搶房，新增貸款中大部分是房貸，呈泡沫化趨勢。那麼未來房價還會漲嗎？對未來房價走勢判斷可以轉化為對未來城鎮化、居民收入、貨幣鬆緊和利率高低的判斷。當前基本面還有一定空間，比如2015年城鎮化率56.1%，未來還有十多個百分點的空間，將新增城鎮人口2億人左右，但區域分化明顯，一二線高房價，三四線高庫存。既然2014-2016年房價上漲主要是貨幣現象，因此未來關鍵在貨幣鬆緊，房價走勢可能三種前景：第一種是貨幣政策回歸中性穩健，加強對貸款槓桿和土地投機的監管，2014年底啟動的這一輪房價上漲周期接近尾聲，未來橫盤消化；第二種是繼續實施衰退式貨幣寬鬆，貨幣超發和低利率，則房價可能不斷創新高；第三種無論是主動的收緊貨幣（比如基於對通脹和資產價格泡沫的擔憂）還是被動的收緊貨幣（比如美聯儲超預期加息，匯率貶值和資本流出壓力增加），利率上升，房價面臨調整壓力。
10）應警惕並採取措施控制房地產泡沫，事關改革轉型成敗。房地產泡沫具有十分明顯的負作用：房價大漲惡化收入分配，增加了社會投機氣氛並抑制企業創新積極性；房地產具有非生產性屬性，過多信貸投向房地產將擠出實體經濟投資；房價過高增加社會生產生活成本，容易引發產業空心化。當前應採取措施避免房價上漲脫離基本面的泡沫化趨勢，可以考慮：通過法律形式明確以居住為導向的住房制度設計，建立遏制投資投機性需求的長效機制；加強監管銀行過度投放房貸；實行長期穩定的住房信貸金融政策，避免大幅調整首付比例和貸款利率透支居民支付能力，穩定市場預期；採取中性穩健的貨幣政策；推動財稅改革改變地方政府對土地財政的依賴，逐步建立城鄉統一的集體建設用地市場和住房發展機制。中國經濟和住宅投資已經告別高增長時代，房地產政策應適應「總量放緩、結構分化」新發展階段特徵，避免寄希望於刺激房地產重回高增長的泡沫風險。當前中國房地產尚具備經濟有望中速增長、城鎮化還有一定空間等基本面有利因素，如果調控得當，尚有轉機。
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正文：
4東南亞1991-1996年房地產泡沫與1997年亞洲金融風暴
1997年之前，東南亞經濟體保持了持續高增長，創造了「亞洲奇蹟」。但是，在全球低利率、金融自由化、國際資本流入、金融監管缺位等刺激下，大量信貸流入房地產，催生泡沫。隨後在美聯儲加息、國際資本流出、固定匯率制崩盤等影響下，亞洲金融風暴爆發，房市泡沫破裂。從此之後，除韓國等少數地區轉型成功，大多數東南亞國家仍停滯在中等收入階段。
4.11997年亞洲金融風暴始末
二戰後，日本、韓國、中國台灣、印度尼西亞、馬來西亞、泰國等東南亞國家和地區先後實現了持續的高速增長，一度被稱為「亞洲奇蹟」。但1997年東南亞金融危機打斷了這一進程，這些地區經濟普遍出現斷崖式下滑，匯率大幅貶值。進入新世紀以來，除了日本，只有韓國等少數地區轉型成功，大多數國家仍停滯在中等收入階段。
上世紀80年代末～90年代初，受波斯灣戰爭、第三次石油危機、日本經濟泡沫破裂、蘇聯解體等影響，美國經濟表現低迷，美元指數走弱。與此同時，泰國、馬來西亞、印度尼西亞、新加坡等國經濟在此期間則實現了10%左右的高速增長，吸引了大量國際資本流入南亞地區，外債規模大幅上升。這些地區債務期限嚴重錯配，大量中短期外債進入房地產投資領域。泰國等國房地產投機盛行，資產泡沫不斷膨脹。在匯率政策方面，泰國等國在擴大金融自由化、取消資本管制的同時，仍然維持固定匯率制，給國際投機資本提供了條件。
進入上世紀90年代中期，美國經濟開始強勁復甦，格林斯潘領導下的美聯儲提高聯邦基金利率以應對可能的通脹風險，美元步入第二輪強勢周期。採取固定匯率制的南亞國家貨幣被迫升值，出口競爭力削弱。與此同時，人民幣大幅貶值，中國在吸引外資和增加出口方面表現出強大競爭力。1996年前後南亞國家出口顯著下滑，經常帳戶加速惡化。1997年泰銖、菲律賓披索、印尼盾、馬來西亞令吉、韓元等先後成為國際投機資本的攻擊對象，資本大量流出，固定匯率制被迫放棄，貨幣大幅貶值。隨後股市受到重創，房地產泡沫破裂，銀行呆壞帳劇增，金融機構和企業大規模破產。1998年8月俄羅斯中央銀行宣布年推遲償還外債及暫停國債券交易，俄羅斯債務危機爆發，隨後金融危機逐步升級成經濟、政治危機。危機之後，大多數東南亞經濟體沒有恢復到危機前的增長水平。
4.2亞洲金融危機的背景條件：金融自由化、國際資本流入和固定匯率制
金融自由化後國際資本流入。1980年代，東南亞各國受已開發國家金融深化、金融自由化理論和實踐的影響，陸續開啟以金融自由化為主的金融改革。菲律賓於1962年宣布取消外匯管制，1986年允許外資利潤自由匯出。馬來西亞1986年提高了外國投資者在本國股份公司允許持有股權的比例。同年印尼亦放鬆了對資本帳戶的管制。到1994年，東南亞主要國家基本實現了資本項目下的可自由兌換，其金融市場基本完全開放。20世紀80年代中期以後，日本經濟低速增長，資金利率低，不少日本國內資金開始投向東南亞。到了20世紀90年代初期，國際資本看好東南亞經濟，大量國際私人資本流入東南亞地區。
然而，由於國內經濟基礎不穩定，調控體系不健全以及監管能力不足等原因，過早對外開放了其尚未成熟的資本市場，過度放鬆了對資本項目的管理，為國際遊資的大進大出地頻繁流動和投機攻擊行動提供了可乘之機。
實行與美元掛鈎的固定匯率制度。東南亞國家大都實行固定匯率制度，其貨幣間接或直接與美元掛鈎。1985年「廣場協議」後美元對西方主要貨幣開始貶值，則東南亞各國的貨幣也隨之貶值，大大增強其出口產品的市場競爭力。但是，固定匯率制度的問題是釘住國與被釘住國的貨幣形成了完全聯動關係。1995年以後，美國「新經濟」時代來臨，進入經濟持續增長與低通貨膨脹率、低失業率並存的黃金時代，美元開始升值帶動了東南亞各國貨幣一起升值，結果這些國家出口增長率停滯不前，而進口則激增，貿易及經常項目產生了巨額赤字。
當東南亞國家貿易赤字增加、貨幣實際貶值時，他們沒有及時調整匯率，依然維持釘住美元的固定匯率制，引起投機者拋售本幣，搶購外匯，迫使中央銀行宣布實行浮動匯率，讓本幣貶值。這是東南亞發生金融危機的直接原因。
4.3金融風暴前後東南亞地產泡沫的催生與崩盤
金融自由化推動國際資本紛紛進入東南亞。1995年日本給中國大陸、印尼、韓國、馬來西亞、菲律賓、台灣地區、泰國等地的融資餘額為1090億美元，歐洲各國銀行的貸款餘額則為870億美元。1996年日本給東南亞的放款餘額為1140億美元，歐洲銀行則增加為1160億美元。1996年下半年起受美元走強，東南亞貨幣開始同步升值導致出口增長率普遍下降（東南亞各國普遍屬於外向型經濟體），產能過剩，收益率下降和銀行不良資產增加，使得大量產業資金流向股市和房地產市場而導致泡沫的形成。
1986-1994年，各國流向股市和房地產的銀行貸款比例越來越大，其中新加坡33%、馬來西亞30%、印尼20%、泰國50%、菲律賓11%。東南亞國家的房地產價格急劇上漲，其中印尼在1988-1991年內房地產價格上漲了約4倍，馬來西亞、菲律賓和泰國在1988-1992年內都上漲了3倍左右。
4.3.1泰國
泡沫的形成。泰國是東亞金融危機的起源地。20世紀80年代以來，泰國將出口導向型工業化作為經濟發展的重點。為了解決基礎設施落後和資金短缺等問題，泰國政府進行了一系列的改革措施，這其中包括開放資本帳戶。當時泰國土地價格低廉，勞動力供給充足，工資和消費水平都比較低，再加上政府的各種優惠政策，大量外資迅速湧入泰國。
在銀行信貸的大量擴張下，首都曼谷等大城市的房地產價格迅速上漲，房地產業的超高利潤更是吸引了大量的國際資本，兩者相互作用，房地產泡沫迅速膨脹。1989年泰國的住房貸款總額為459億泰銖，到1996年則超過了7900億泰銖，7年裡增加了5倍多。與此同時，房地產價格也迅速上升。1988-1992年間，地價以平均每年10%～30%的速度上漲；在1992-1997年7月，則達到每年40%，某些地方的地價1年竟然上漲了14倍。房地產業在過度擴張的銀行信貸的推動下不可避免地積聚了大量的泡沫。由於沒有很好地進行調控，最終導致房地產市場供給大大超過需求，構成了巨大泡沫。1996年，泰國的房屋空置率持續升高，其中辦公樓空置率高達50%。
泡沫的破裂。進入1996年以後，泰國出口產品的國際市場需求低迷，貿易赤字加劇。但是當時的泰國政府對國際形勢判斷失誤，加上泰國金融監管薄弱、金融系統不穩定等因素，國際投資基金開始著手撤離泰國，從而對泰國的匯率造成了巨大的壓力。巨大的流出壓力迫使泰國央行最終放棄了固定匯率制度，實行「管理下的浮動匯率制度」，從而導致匯市和股市的超幅下跌，泰銖貶值1倍以上。房地產價格也迅速下跌，僅1997年下半年就縮水近30%，房地產泡沫最終崩潰。
4.3.2馬來西亞
泡沫的形成。馬來西亞長期實行外向型經濟政策，對外貿易在經濟結構中舉足輕重。1990-1996年，馬來西亞出口年均增長率高達18%，比同期 GDP增速高出約10個百分點。馬來西亞希望在2020年邁入已開發國家行列。為此，馬來西亞政府採取了用高投入拉動經濟發展的政策，為了彌補投資資金的不足，馬來西亞實行了經濟金融自由化政策，包括資本項目可自由兌換。國際資本大量湧入國內，到1997年6月，馬來西亞外債總額已經高達452億美元，其中短期外債占30%左右。與泰國類似，大量的外債並未投入到實體經濟中去，而是轉到了房地產業和股票市場，從而使泡沫迅速形成。
隨著投資和信貸的膨脹，整個房地產市場出現了異常的繁榮。由於馬來西亞金融監管體系的缺陷，中央銀行未能有效監管資本的流向，大量資本進入了投機性較高的房地產業和股票市場，導致房地產價格迅速上升。以首都吉隆坡為例，在金融危機爆發前的1995年，住宅租金和住宅價格分別上漲了55%和66%。價格上漲使得辦公大樓空置率由1990-1995年的平均5%～6%的正常水平上升到1998年的25%。
泡沫的破裂。金融危機爆發後，經濟泡沫迅速崩潰。馬來西亞貨幣匯率從1997年7月的1美元兌2.5247林吉特猛跌至1998年1月的1美元兌4.88林吉特，貨幣貶值近1倍。股票市場大幅崩潰，金融和房地產類股票甚至下跌了70%～90%。房地產市場泡沫也隨之破裂，1997年下半年，馬來西亞房地產的平均交易量下降了37%，各項房價指數開始大幅回落。
4.3.3香港
泡沫的形成。70年代後期，香港逐步轉型為以金融、貿易和服務為主的經濟體。香港房地產業在這次產業調整中得到了迅速的發展。根據1998年的數據，香港房地業對GDP的貢獻高達20％，房地產投資占固定資產投資的近50％，而政府收入中也有35％來源於房地產業。進入90年代，香港經濟持續發展，對房地產市場的需求不斷增加，房地產價格上漲非常迅速。
從1991年開始，香港實施「緊縮」土地供應政策並以低利率進行刺激，房價一路飆升。房地產價格的暴漲引起市場的投機行為急劇升溫，許多香港居民因為買賣房產實現財富高速增長，甚至企業紛紛向銀行貸款轉投地皮，香港房地產市場充斥著嚴重的投機風氣。1996年第4季度，香港銀行業放鬆了對住房按揭貸款的審查標準，直接促使大量炒樓力量進入房地產市場，使得本來就已經非常高的樓市價格再度暴漲。房地產價格增長率與GDP增長率在1986-1996年間的平均值達2.4，而1997年8月份在香港樓市高峰期，該指標高達3.6-5.0。香港地產泡沫可見一斑。
泡沫的破裂。1997年亞洲金融危機爆發，港幣匯率和港股承壓暴跌，引發了香港市場利率上升、銀行信貸萎縮、失業增加等問題。由於前預售屋價上漲過快，房地產業在經濟結構的比重嚴重失衡，且市場上對房產多是投機性需求，危機爆發後借貸成本的上升、居民支付能力減弱和對市場的悲觀預期造成了樓市「跳水式」的下跌，1997年至1998年一年時間，香港樓價急劇下跌50%-60%，成交大幅萎縮，房屋空置率上升。
房價暴跌導致社會財富大量萎縮，據計算，從1997-2002年的5年時間裡，香港房地產和股市總市值共損失約8萬億港元，比同期香港的生產總值還多。在這場泡沫中，香港平均每位業主損失267萬港元，有十多萬人由百萬「富翁」一夜之間變成了百萬「負翁」。
由於泡沫時期政府財政對房地產的依存度很高，財政收入長期依靠土地批租收入以及其他房地產相關稅收，泡沫破裂後港府整體財政收入減少了20%～25%。另外，銀行系統也積聚了大量不良貸款，個人和工商企業的抵押物資產大幅縮水。
從1998-2003年，香港經濟一直處於衰退的泥潭中。1999年、2001年、2002年和2003年香港經濟增長率分別為-1.2%、-0.7%、-0.6%和-2.2%。
5美國2001-2007年房地產泡沫與2008年次貸危機
在過剩流動性和低利率刺激下，催生出2001-2006年間美國房地產大泡沫。2004年美聯儲開始加息，2008年美國次貸危機爆發，並迅速蔓延成國際金融危機。雖然經過QE和零利率，全球經濟至今仍未完全走出國際金融危機的陰影。
5.1形成：網絡泡沫破滅，「居者有其屋」計劃，低利率，影子銀行
2001年網絡泡沫破滅，美國經濟陷入衰退。小布希政府為了推動經濟增長，刺激房地產，推動美國家庭「居者有其屋」的計劃。但是，當時美國富裕階層的購房需求基本飽和。因此，政府把注意力轉向那些中、低收入或收入不固定甚至是沒有收入的人，這些信用級別較低的人成了房地產市場消費的「新寵」，也就促成了次級貸款大量發放。
2001年後美國經濟陷入衰退，為了刺激經濟，美聯儲連續13次降息，聯邦基金利率從2001年初的6.5%降低到了2003年6月的1%，30年固定利率抵押貸款合約利率從2000年5月的8.52%下降到2004年3月的5.45%。與此同時，美國政府立法要求金融機構向窮人發放貸款。寬鬆的貸款利率條件刺激了低收入群體的購房需求。
在美國，發放次級貸款的大部分金融機構是抵押貸款公司。由於缺乏銷售網點，貸款公司主要以經紀人和客戶代理為分銷渠道。為了收取更多手續費，他們盲目發展客戶市場，忽視甚至是有意隱瞞客戶的借款風險。激烈的市場競爭不斷拉低借款者的信用門檻。許多次級貸款公司針對次級信用貸款人推出了「零首付」、「零文件」的貸款方式，不查收入、不查資產，貸款人可以在沒有資金的情況下購房，僅需聲明其收入情況，而無須提供任何有關償還能力的證明。一些放貸公司甚至編造虛假信息使不合格借貸人的借貸申請獲得通過。在這種情況下，本來不可能借到錢或者借不到那麼多錢的「邊緣貸款者」，也被蠱惑進來。長期的寬鬆貨幣和低門檻貸款政策刺激了低收入群體的購房需求，同時也催生了市場大規模的投機性需求。
與商業銀行不同，抵押貸款公司一般不能吸收公眾存款，而是依靠貸款的二級市場和信貸資產證券化解決資金來源問題。為此，貸款公司大量通過貸款資產證券化，以住房抵押貸款支持證券(RMBS)的形式把貸款資產賣給市場，獲取流動性的同時把相關的風險也部分轉移給資本市場。對地產抵押貸款的金融創新不僅止於MBS，其他的產品如CDO類產品也層出不窮。
截至2007年，與次級貸款有關的金融產品總額高達8萬億美元，是抵押貸款的5倍。2001年以後隨著中國、中東等經濟體積累了大量貿易順差和美元，國際資本流入美國本土購買美元資產包括次貸證券產品。過度的金融創新成為美國房地產泡沫膨脹的背後推手。
5.2瘋狂：政府刺激，銀行助推，短融長投
（1）政府政策支持向「三無」人員發放貸款
次級房屋貸款主要是向曾經有違約記錄的人士提供房屋貸款，這些借款人通常是無工作、無固定收入和無資產，即「三無」人士。這類人群通常都沒有很好還款能力，但是仍然能夠輕而易舉地獲得貸款，甚至有部分銀行主動向這部分人士發放貸款。「居者有其屋」的政策計劃對拒絕向低收入人群提供住房貸款的金融機構冠以歧視的罪名進行罰款，數額通常高達數百萬美元，這給貸款機構造成了很大的壓力。
（2）金融機構基於房價持續上漲不斷擴大貸款規模
在美聯儲的低利率政策下，作為抵押品的住宅價格一直在上漲。即便出現違約現象,銀行可以拍賣抵押品（住宅）。由於房價一直在上漲,銀行並不擔心因借款人違約而遭受損失，因此對借款人的門檻要求越來越低，瘋狂擴大其貸款規模。
（3）「短融長投」堆積風險
資本市場較高的流動性和貨幣市場較低的借貸成本，為金融機構開始利用短期資金為長期資產融資這一非常危險的模型提供了合適的市場環境。抵押貸款機構通常沒有任何公司和零售存款，依然大量發放30年甚至更長的房屋貸款，而依靠的資金來源是貨幣市場上隔夜或者一周左右期限的資金，造成了銀行資產與負債期限嚴重不匹配。一旦低息環境發生變化，「借短投長」的經營模式很容易出現債務擠壓，從而導致資產支持證券價格的加速下跌。
（4）房價瘋漲
美國房地產市場從1997年開始持續擴張，尤其自2001年起更加快速增長，占GDP比重由2001年年底的15.9%上升為2006年年低的19.7%，住宅投資在總投資中的比重最高時達到32%，新房開工量年增長率超過6%，2003年最高時達到8.4%。
在流動性過剩和低利率刺激下房價一路攀升。2000～2007年的房價漲幅大大超過了過去30多年來的長期增長趨勢。據美國10個和20個主要城市的房價指數顯示，2006年6月美國10大城市的房價漲至226.29的歷史新高，是1996年12月的2.9倍。在房價上漲預期的刺激之下，加上抵押貸款利率下降導致購房成本降低，美國居民紛紛加入抵押貸款購房的行列，從2001年到2006年底，抵押貸款發放規模一共增加了4070億美元，達到25200億美元，2003年曾達到最高的37750億美元。其中美國前25家最大的次貸發放機構所發行的次貸規模占總次貸規模的90%以上。
過剩的流動性催生了美國房市泡沫。房價上漲遠遠超過了居民收入上漲。房屋空置率由2005年年中的1.8%一路上升到2008年3季度的2.8%。
5.3崩潰及影響：利率上調、次貸違約、國際金融危機、沃爾克規則
2003年美國經濟開始復甦，出於對通貨膨脹的擔憂，美聯儲從2004年6月起兩年內連續17次調高聯邦基金利率，將其從1%上調至2006年的5.25%。由於次貸大多為浮動利率貸款，重新設定的貸款利率隨基準利率上升而上升，大多數次貸借款人的還款壓力大幅增加。基準利率的上升逐漸刺破了美國房地產市場泡沫，進入2006年後，反映美國主要城市房價變動的S&P Case-Shiller指數開始明顯下跌。對於抵押貸款供應商來說，房價下跌降低了抵押品價值，導致其無法通過出售抵押品回收貸款本息。對於次貸借款人來說，房價下跌使其不能再通過房屋淨值貸款獲得新的抵押貸款，而即便是出售房產也償還不了本息，所以只得違約。
2007-2008年次貸危機全面爆發並迅速蔓延成國際金融危機，其嚴重程度號稱「百年一遇」。此次危機不僅影響範圍廣，其嚴重程度也大大超過過去幾十年的歷次金融危機。過去歷次金融危機受到較大影響的主要是銀行業，而此次危機卻波及到了包括銀行、對沖基金、保險公司、養老基金、政府信用支持的金融企業等幾乎所有的金融機構。
受次貸違約衝擊最大的是提供次貸的住房抵押貸款金融機構，2007年2月，滙豐控股（HSBC）為其美國附屬機構的次貸業務增加18億美元壞帳撥備。2007年4月，美國第二大次貸公司新世紀金融公司（New Century Financial Corporation）申請破產保護，隨後，30餘家次級抵押貸款公司停業。接下來衝擊的是購買了次貸RMBS、CDO的對沖基金和投資銀行等機構投資者。全球著名投資銀行雷曼兄弟破產，美林被收購，商業銀行巨頭RBS等歐洲大型銀行紛紛國有化。保險、基金等其他金融機構作為次級貸款的參與人，也受到了重大的影響，如AIG資產與負債嚴重不平衡，最終由美國政府接管。美國次貸危機之所以升級成為國際金融危機，是由於美國住房貸款資產被投資銀行衍生為其他金融產品，轉賣給全球投資者，該項金融創新將美國房地產市場和全球金融市場前所未有地緊密聯繫起來。
次貸危機發生後，多家大型金融公司破產倒閉。為此，美聯儲做了一系列救市的舉措。在2007年前，美聯儲資產負債表的結構較為穩定，總規模處於平穩上升狀態，持有的國債占美聯儲總資產規模超過百分之八十。2007年金融危機發生之後，美聯儲在資產負債表的資產方新增了包含著有毒資產（主要是住房和商業房地產抵押貸款資產）背景的證券作為抵押品的抵押擔保證券（MBS）等項目。為了拯救金融業，布希政府和歐巴馬政府分別提出了「問題資產救助計劃（TARP）」和的「金融援助計劃（FSP）」，總規模達到2.3萬億美元。美聯儲大量增持聯邦機構債券和抵押貸款證券。截至目前，美聯儲資產負債表中的抵押擔保證券(MBS)餘額高達1.76萬億美元，占總資產的39.12%。如何在不影響金融市場正常運行的情況下處理其資產負債表內複雜的有毒資產是美聯儲未來的難題。
次貸危機暴露了美國監管體系的種種問題。2009年，歐巴馬政府提出了金融監管體系改革方案，旨在讓「我們的金融體系將因此更加安全」，該方案被稱為「沃爾克法則」（Volcker Rule）。沃爾克規則的實質是禁止銀行進行與客戶金融服務無關的投機交易，其中核心的一條是禁止銀行從事自營性質的投資業務。金融危機發生時，銀行自營交易的風險集中在巨量的金融衍生品如MBS、CDO、CDS等產品上，這些衍生產品都具有數十倍甚至近百倍的槓桿，給市場造成了極大風險。禁止自營交易其實是政府強行對市場進行大規模的「去槓桿化」。
2008年次貸危機至今已近9年，美國經濟經過3輪QE和零利率才開始走出衰退，而歐洲日本經濟即使推出QQE和負利率仍處於低谷，中國經濟從此告別了高增長時代，拉美、澳大利亞等資源國家則經濟大幅回落並陷入長期低迷。至今，次貸危機對全球的影響仍未完全消除。
6歷次房地產泡沫的啟示
縱觀全球歷史上幾次重大的房地產泡沫事件，我們可以得出以下幾點啟示：
1）房地產是周期之母。從對經濟增長的帶動看，無論在開發中國家，還是在已開發國家，房地產業在宏觀經濟中都起到了至關重要的作用。每次經濟繁榮多與房地產帶動的消費投資有關，而每次經濟衰退則多與房地產去泡沫有關，比如1991年前後的日本、1998年前後的東南亞、2008年前後的美國。從財富效應看，在典型國家，房地產市值一般是年度GDP的2-3倍，是可變價格財富總量的50%，這是股市、債市、商品市場、收藏品市場等其他資產市場遠遠不能比擬的。以日本為例，1990年日本全部房地產市值是美國的5倍，是全球股市總市值的2倍，僅東京都的地價就相當於美國全國的土地價格。以中國為例，房地產投資占全社會固定資產投資的四分之一，房地產相關投資占近一半，全國房地產市值約250萬億元，是2015年GDP的4倍左右，是股市市值的6倍。
2）十次危機九次地產。由於房地產是周期之母，對經濟增長和財富效應有巨大的影響，而且又是典型的高槓桿部門，因此全球歷史上大的經濟危機多與房地產有關，比如，1929年大蕭條跟房地產泡沫破裂及隨後的銀行業危機有關，1991年日本房地產崩盤後陷入失落的二十年，1998年東南亞房地產泡沫破裂後多數經濟體落入中等收入陷阱，2008年美國次貸危機至今全球仍未走出陰影。反觀美國1987年股災、中國2015年股災，對經濟的影響則要小很多。
3）歷次房地產泡沫的形成在一開始都有經濟增長、城鎮化、居民收入等基本面支撐。商品房需求包括居住需求和投機需求，居住需求主要跟城鎮化、居民收入、人口結構等有關，它反應了商品房的商品屬性，投機需求主要跟貨幣投放和低利率有關，它反應了商品房的金融屬性。大多數房地產泡沫一開始都有基本面支撐，比如1923-1925年美國佛羅里達州房地產泡沫一開始跟美國經濟的一戰景氣和旅遊興盛有關，1986-1991年日本房地產泡沫一開始跟日本經濟成功轉型和長期繁榮有關，1991-1996年東南亞房地產泡沫一開始跟「亞洲經濟奇蹟」和快速城鎮化有關。
4）雖然時代和國別不同，但歷次房地產泡沫走向瘋狂則無一例外受到流動性過剩和低利率的刺激。由於房地產是典型的高槓桿部門（無論需求端的居民抵押貸還是供給端的房企開發貸），因此房市對流動性和利率極其敏感，流動性過剩和低利率將大大增加房地產的投機需求和金融屬性，並脫離居民收入、城鎮化等基本面。1985年日本簽訂「廣場協議」後為了避免日元升值對國內經濟的負面影響而持續大幅降息，1991-1996年東南亞經濟體在金融自由化下國際資本大幅流入，2000年美國網絡泡沫破裂以後為了刺激經濟持續大幅降息。中國2008年以來有三波房地產周期回升，2009、2012、2014-2016，除了經濟中高速增長、快速城鎮化等基本面支撐外，每次都跟貨幣超發和低利率有關，2014-2016年這波尤為明顯，在經濟衰退背景下主要靠貨幣刺激。
5）政府支持、金融自由化、金融監管缺位、銀行放貸失控等起到了推波助瀾、火上澆油的作用。政府經常基於發展經濟目的刺激房地產，1923年前後佛羅里達州政府大舉興辦基礎設施以吸引旅遊者和投資者，1985年後日本政府主動降息以刺激內需，1992年海南設立特區後鼓勵開發，2001年小布希政府實施「居者有其屋」計劃。金融自由化和金融監管缺位使得過多貨幣流入房地產，1986年前後日本加快金融自由化和放開公司發債融資，1992-1993年海南的政府、銀行、開發商結成了緊密的鐵三角，1991-1996年東南亞國家加快了資本帳戶開放導致大量國際資本流入，2001-2007年美國影子銀行興起導致過度金融創新。由於房地產的高槓桿屬性，銀行放貸失控火上澆油，房價上漲抵押物升值會進一步助推銀行加大放貸，甚至主動說服客戶抵押貸、零首付、放槓桿，在歷次房地產泡沫中銀行業都深陷其中，從而導致房地產泡沫危機既是金融危機也是經濟危機。
6）雖然時代和國別不同，但歷次房地產泡沫崩潰都跟貨幣收緊和加息有關。風險是漲出來的，泡沫越大破裂的可能性越大、調整也越深。日本央行從1989年開始連續5次加息，並限制對房地產貸款和打擊土地投機，1991年日本房地產泡沫破裂。1993年6月23日，朱鎔基講話宣布終止房地產公司上市、全面控制銀行資金進入房地產業，24日國務院發布《關於當前經濟情況和加強宏觀調控意見》，海南房地產泡沫應聲破裂。1997年東南亞經濟體匯率崩盤，國際資本大舉撤出，房地產泡沫破裂。美聯儲從2004年6月起兩年內連續17次調高聯邦基金利率，2007年次貸違約大幅增加，2008年次貸危機全面爆發。
7）如果缺乏人口、城鎮化等基本面支持，房地產泡沫破裂後調整恢復時間更長。日本房地產在1974和1991年出現過兩輪泡沫，1974年前後的第一次調整幅度小、恢復力強，原因在於經濟中速增長、城市化空間、適齡購房人口數量維持高位等提供了基本面支撐；但是，1991年前後的第二次調整幅度大、持續時間長，原因在於經濟長期低速增長、城市化進程接近尾聲、人口老齡化等。2008年美國房地產泡沫破裂以後沒有像日本一樣陷入失去的二十年，而是房價再創新高，主要是因為美國開放的移民政策、健康的人口年齡結構、富有彈性和活力的市場經濟與創新機制等。
8）每次房地產泡沫崩盤，影響大而深遠。1926-1929年房地產泡沫破裂及銀行業危機引發的大蕭條從金融危機、經濟危機、社會危機、政治危機最終升級成軍事危機，對人類社會造成了毀滅性的打擊。1991年日本房地產崩盤後陷入失落的二十年，經濟低迷、不良高企、居民財富縮水、長期通縮。1993年海南房地產泡沫破裂後，不得不長期處置爛尾樓和不良貸款，當地經濟長期低迷。2008年次貸危機至今已近9年，美國經濟經過3輪QE和零利率才開始走出衰退，而歐洲日本經濟即使推出QQE和負利率仍處於低谷，中國經濟從此告別了高增長時代，拉美、澳大利亞等資源國家則經濟大幅回落並陷入長期低迷，至今，次貸危機對全球的影響仍未完全消除。
9）當前中國房地產呈泡沫跡象，主要是貨幣現象，未來房價走勢三種前景。2014-2016年在經濟衰退背景下，貨幣超發和低利率刺激了新一輪房價地價暴漲，絕對房價已經偏高，全球前12大高房價城市中國作為開發中國家占了4席（香港、深圳、上海、北京），地王頻出，居民恐慌性搶房，新增貸款中大部分是房貸，呈泡沫化趨勢。那麼未來房價還會漲嗎？對未來房價走勢判斷可以轉化為對未來城鎮化、居民收入、貨幣鬆緊和利率高低的判斷。當前基本面還有一定空間，比如2015年城鎮化率56.1%，未來還有十多個百分點的空間，將新增城鎮人口2億人左右，但區域分化明顯，一二線高房價，三四線高庫存。既然2014-2016年房價上漲主要是貨幣現象，因此未來關鍵在貨幣鬆緊，房價走勢可能三種前景：第一種是貨幣政策回歸中性穩健，加強對貸款槓桿和土地投機的監管，2014年底啟動的這一輪房價上漲周期接近尾聲，未來橫盤消化；第二種是繼續實施衰退式貨幣寬鬆，貨幣超發和低利率，則房價可能不斷創新高；第三種無論是主動的收緊貨幣（比如基於對通脹和資產價格泡沫的擔憂）還是被動的收緊貨幣（比如美聯儲超預期加息，匯率貶值和資本流出壓力增加），利率上升，房價面臨調整壓力。
10）應警惕並採取措施控制房地產泡沫，事關改革轉型成敗。房地產泡沫具有十分明顯的負作用：房價大漲惡化收入分配，增加了社會投機氣氛並抑制企業創新積極性；房地產具有非生產性屬性，過多信貸投向房地產將擠出實體經濟投資；房價過高增加社會生產生活成本，容易引發產業空心化。當前應採取措施避免房價上漲脫離基本面的泡沫化趨勢，可以考慮：通過法律形式明確以居住為導向的住房制度設計，建立遏制投資投機性需求的長效機制；加強監管銀行過度投放房貸；實行長期穩定的住房信貸金融政策，避免大幅調整首付比例和貸款利率透支居民支付能力，穩定市場預期；採取中性穩健的貨幣政策；推動財稅改革改變地方政府對土地財政的依賴，逐步建立城鄉統一的集體建設用地市場和住房發展機制。中國經濟和住宅投資已經告別高增長時代，房地產政策應適應「總量放緩、結構分化」新發展階段特徵，避免寄希望於刺激房地產重回高增長的泡沫風險。當前中國房地產尚具備經濟有望中速增長、城鎮化還有一定空間等基本面有利因素，如果調控得當，尚有轉機。
